2023年，投资环境将缓慢恢复正常。通胀将会回落，即便不像市场预期的那么快。各经济体或难以实现增长，但仍能避免陷入深度衰退。

股市将原地踏步，但基本面对优质债券有利。与此同时，随着美元走弱和中国经济复苏，新兴市场资产，尤其是本币债务将大放异彩。

市场普遍预期全球经济将放缓。多项指标显示，多个主要经济体可能已陷入衰退。各大央行通过“踩刹车”的方式应对今年的通胀飙升，而这也正渗透到它们的经济中。因此，至少在2023年的最后三个月，全球年化季度实际GDP增长将低于潜在增长水平。

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但与以往的衰退相比，经济放缓可能不会那么痛苦。企业和家庭的资产负债表都较为稳健，在新冠疫情期间仍累积了超额储蓄，尤其是在美国。这使它们能够应对部分通胀影响，而银行也继续放贷。由于通胀极高，名义增长率(对经济体的韧性至关重要)一直维持在10%左右。因此，与2008年全球金融危机期间不同的是，此次，这些经济领域都没有出现债务危机迫在眉睫的迹象。

通胀依然是一大障碍，但它不会成为未来一年市场的主要驱动因素。尽管有迹象表明，大多数主要经济体的通胀已经见顶，但我们认为，投资者对通胀可能下降的速度过于乐观。

我们还认为，各大央行将对进入新的宽松周期持谨慎态度。当然，它们不会如市场预期般迅速转变立场。我们认为各大央行在2024年前不会实施宽松政策。

利率走势是关键

然而，对市场来说，最重要的是官方利率将停止上升。货币紧缩政策结束后，市场将松一口气，而这将提振优质债券——主权债券和投资级别债券。在经济复苏预期的推动下，期限较短的债券可能最先受益，收益率曲线较远端的债券将表现出较为温和的上涨。由于经济低迷势必推高违约率，投资者应对收益率较高的债券持更谨慎态度。

一旦利率见顶，股票应会开始受益于估值倍数的提高，以抵消收益的下降，尽管这更有可能出现在明年下半年。

由于美联储比其他主要央行在紧缩周期中走得更远，美国利率见顶可能会给美元带来下行压力。美元已经被严重高估，其长期基本面也不佳——货币的长期价值由财政纪律和生产率增长决定，而美国在这两个方面都表现不佳。

对大多数市场来说，最重要的是官方利率将停止上升。

美元走弱将有利于新兴市场资产，特别是新兴市场本地货币债券，我们认为这是投资领域的一大亮点，不仅在明年，而且在未来一段时间内都是如此。中国经济复苏将进一步支撑新兴市场债券和股票。与此同时，中国还为房地产行业提供了一些支持。我们认为，这些举措有助于中国经济在未来一年实现约5%的增长。更稳健的中国经济增长亦将利好其他亚洲新兴经济体。

简而言之，投资者在2023年须保持谨慎。但经历了2022年的惨淡市况，以及几乎所有资产类别都遭遇下跌(能源股除外)之后，我们也有理由保持谨慎的乐观态度。

股票：寻求增长

明年全球股票的表现可能相对乏善可陈。但与惨淡的2022年相比，仍有显著改善。

一个好消息是，企业利润应会比以往经济衰退期间表现得更好。企业拥有更大的定价权，美国消费者仍有大约1.8万亿美元的超额储蓄。

随着防疫限制放宽，中国经济逐步恢复，中国股市应会跑赢大盘。复苏进程可能并不容易，但我们仍然相信，重新开放的方向是坚定的。

中国是我们的模型中股票价格第二便宜的地区，由于估值极具吸引力，投资机会更加引人注目。

新兴市场将在更大范围内受到美元走弱和有利的增长差异变化的提振，新兴市场增速将从今年与发达市场持平，加速至2023年高出2.3个百分点。

在大多数发达经济体停滞不前(英国甚至出现萎缩)之际，发展中国家的增长预计将略有加快。这应会转化为更好的企业盈利——尤其是那些更注重国内市场的小型公司。

在发达国家中，如果美联储如我们预期般结束加息，且美国经济保持韧性，美国有可能跑赢其他国家。估值相对较高，但不像以往那么令人望而却步：价格与12个月远期收益之比已从2020年末23.5倍的峰值回落，目前已接近10年平均水平17.5倍。

新兴市场债券或成最大受益者

未来12个月，债券的风险调整回报率将高于股票。

经历2022年前所未有的抛售潮之后，我们预期全球债券的平均回报率为正，约为3%。增长停滞和有吸引力的估值将成为债券表现出色的主要驱动因素。

但投资者需要有敏锐的洞察力，因为我们预计不同资产的表现会大相径庭。

固定收益市场中前景最佳的可能是新兴市场债券。其中一个原因是估值。超过80%的新兴市场债券的实际收益率高于美国债券，拉丁美洲等一些市场的实际收益率超过10%，远高于其5年平均水平。新兴市场央行在遏制通胀压力方面早早采取了果断行动，这使它们能够比发达国家央行更好地控制通胀。该资产类别的另一个利好因素是，新兴市场货币兑美元升值的前景日益明朗。我们预计，美元明年将出现结构性下跌。

我们预计，新兴经济体明年的增长将从今年的2.6%加速至2.9%，而大多数发达经济体的增长将放缓甚或收缩。

这将有助于缩小新兴市场货币与美元之间高达20%的估值差距，为投资新兴市场本币计价主权债券的投资者提供额外的回报来源。

我们也看好美国国债。美联储在紧缩周期中比其他发达国家的央行走得更远，其加息行动几乎已经结束。我们预计美联储将在2023年第一季度暂停加息步伐，最终利率将为4.75%。

我们预计，到2023年底，美国10年期国债收益率将降至3.5%。颇具吸引力的估值是持有美国国债的另一个诱因。在目前的水平上，国债收益率可保护投资者免死受全球经济进一步疲软的影响，且成本不高。

相比之下，我们对欧元区债券持谨慎态度。由于欧洲央行需要继续应对不断上升的价格压力，欧元区的债券收益率不太可能下降(尤其是长期债券)。

企业债券也需要谨慎对待。投资者应等待更清晰的经济好转迹象出现，方可再投资发达国家的信贷市场，尤其是市场风险较高的领域。

随着债务融资成本上升，高收益债券发行人的违约率可能会进一步上升。

随着通胀形势日益好转，债券的前景正在改善——固定收益投资者可以慢慢从他们的保护圈中走出来。美国可以说是在紧缩周期中走得最远的，因此我们将美国国债上调至最大增持，并将美国投资级别债券从中性上调至单一增持。对于后者，信贷市场风险较低的一端可提供有吸引力的价值以及相对于违约风险而言较高的收益率。在我们看来，只要企业没有过度杠杆化，任何盈利下滑都可能是温和的。因此，我们认为相对于之前的商业周期，信贷息差仍有可控的空间。

随着全球紧缩周期日益接近顶峰，新兴市场债券似乎将成为最大的受益者。我们将新兴市场本地货币债券评级从中性上调至增持。美联储积极抗击通胀的举措已将美元推至数十年来的高位，这些债券尤其会受惠于美元见顶。

在其他地区，根据我们对中国的核心预测，中国市场将出现反弹。因此，考虑到典型的溢出效应，我们看好亚洲新兴市场。除旅游业复苏外，还有一些国内因素支撑着该地区。我们还认为，与以往相比，新兴市场在本轮周期的抗风险能力将更强。几十年来，新兴市场首次在本轮周期中率先加息。得益于强劲增长，这些经济体已经消化了利率冲击，随着形势逆转，尤其是美联储暂停紧缩周期，它们将从中受益。

与此同时，利率攀升提高了银行的净息差。由于经济前景变得不那么令人担忧，市场出现滞胀的风险似乎没有那么大，更像是传统意义上的适度增长放缓，金融股可以在更长时间内受益于利润增长，因此我们将该板块从减持上调至中性。

（文章来源：国际金融报）

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